Kommt die nächste Finanzkrise aus dem KI-Rechenzentrum?

Wenn an den Finanzmärkten irgendwo sehr viel Geld investiert wird, dauert es normalerweise nicht lange, bis jemand auf die Idee kommt, aus diesen Investitionen ein neues Finanzprodukt zu basteln. Genau das geschieht gerade bei der Finanzierung von Rechenzentren. 

Allein 2025 sagten Banken Kredite von geschätzt rund 122 Milliarden Dollar für den Bau von Rechenzentren in den USA zu. Ein großer Teil dieser Kredite bleibt aber nicht einfach in den Büchern der Banken stehen, die sie vergeben haben. Viele der Kredite werden aufgeteilt, gebündelt und verbrieft und als Wertpapiere (sogenannte “Asset-Backed Securities”) an Investor:innen weiterverkauft. 

Sorgen machen Beobachter:innen dabei Parallelen zu altbekannten Finanzprodukten, die maßgeblich für die letzte große Finanzkrise verantwortlich waren: auch damals waren es verbriefte und von Rating-Agenturen bewertete Kreditbündel, die Risiken verschleiert und verbreitet haben. 

Wie aus einem Kredit ein Wertpapier wird

Die Logik hinter der Verbriefung von Krediten ist simpel. Jemand besitzt etwas, das in Zukunft regelmäßig Erträge bringt. Vor der Finanzkrise 2008 waren das zum Beispiel tausende Immobilienkredite, auch Hypothekarkredite genannt. Die Kreditnehmer:innen zahlen dann jeden Monat einen Teil des Kredits plus Zinsen zurück. Diese Zahlungsansprüche wurden gebündelt und als Anleihen verkauft. Wer eine solche Anleihe kauft, finanziert also nicht unmittelbar ein Haus. Er:sie kauft den Anspruch auf einen Teil der zukünftigen Kreditrückzahlungen.

Diese Ansprüche können ganz unterschiedlich zusammengepackt und in unterschiedlichen Risikoklassen (“Tranchen”) gebündelt werden. Genau das passierte vor der Finanzkrise mit US-amerikanischen Wohnbaukrediten. Oft wurden genau soviele riskante Kreditansprüche mit weniger riskanten gebündelt, dass das Wertpapier von Ratingagenturen gerade noch als “sehr sicher” eingestuft wurde. 

So wurden nicht nur Risiken kleingerechnet und verschleiert. Es sank auch der Anreiz für die Banken, genau zu prüfen, ob die Schuldner:innen am Ende ihre Kredite auch zurückzahlen können würden: Kredite wurden immer öfter leichtfertig vergeben, weil sie danach sofort verbrieft und weiterverkauft wurden - auch an Menschen, die sich die Kredite mit den Zinsen und Tilgungen nicht leisten konnten. Solange die Immobilienpreise stiegen und die Nachfrage nach solchen Wertpapieren hoch war, boomte dieses Geschäftsmodell. 

Doch nach und nach konnten Leute ihre Kredite nicht mehr bedienen. Immer mehr Zahlungen blieben aus, immer mehr Häuser wurden billig verkauft oder sogar zwangsversteigert. Die Häuser, die als Sicherheit dienten, wurden weniger wert. Das System brach zusammen. Da zeigte sich, dass die Risiken nicht verschwunden waren, sondern nur im Finanzsystem verteilt worden waren.

Gleichzeitig war durch die Bündelung unterschiedlicher Kredite mit unterschiedlichen Ausfallwahrscheinlichkeiten unklar, wie werthaltig ein einzelnes Wertpapier überhaupt ist. 

Nach diesem Kollaps 2008 wurden deshalb nicht nur in den USA Regeln verschärft, um systemische Risiken zu verringern. Die vielleicht wichtigste Änderung war, dass die Risiken nicht mehr einfach mit der Verbriefung komplett ausgelagert werden konnten. Banken in den USA und Europa müssen seither mindestens 5 Prozent der Verbriefungen selber behalten. 

Nun zeichnet sich ab, dass diese Regeln bei Verbriefungen aus Krediten für den Bau von KI-Rechenzentren nicht angewendet werden müssen. Dafür sorgt eine offizielle Rechtsauslegung der US-Börsenaufsicht SEC. Und das in einer Situation, in dem das verbriefte Kreditvolumen für Rechenzentren durch die Decke geht.

Jetzt werden Rechenzentren verbrieft

Neue KI-Anwendungen wie ChatGPT oder Claude benötigen enorme Mengen an Rechenleistung. Die Nachfrage übersteigt das Angebot um ein Vielfaches. Das liegt vor allem daran, dass dieser Bedarf nicht über Nacht bedient werden kann. Mehr Rechenleistung braucht mehr Rechenzentren. Die benötigen Grundstücke, Gebäude, Stromversorgung, Kühlsysteme und vor allem sehr viele teure Computerchips. Weil selbst die größten Technologiekonzerne diese Investitionen nicht beliebig aus ihren laufenden Einnahmen finanzieren wollen oder können, spielen Kredite und externe Investoren eine immer größere Rolle. 

Hier kommen Finanzinvestor:innen ins Spiel. Sie bauen die Rechenzentren und vermieten sie langfristig an KI-Anbieter und andere Technologiekonzerne. Die Kredite zu deren Finanzierung werden dann wie bei normalen Immobilienkrediten auch verbrieft und weiterverkauft. Die Käufer:innen solcher Wertpapiere erhalten so eine Anleihe mit regelmäßigen Zahlungen, Rating und definiertem Zinssatz. Die Frage, ob die enorme Nachfrage auch in fünf oder zehn Jahren noch besteht, rückt in den Hintergrund.

Die zentrale Annahme hinter solchen Finanzierungen ist jedoch: Die Unternehmen, die heute enorme Mengen an Rechenleistung bestellen, werden ihre langfristigen Verträge auch morgen noch bezahlen können. Bei so wichtigen Abnehmer:innen wie den Big-Tech-Riesen Meta, Microsoft, Google oder Amazon ist das auch keineswegs absurd. Immerhin gehören diese zu den finanzstärksten Unternehmen der Welt.

Aber nicht alle Kund:innen von KI-Rechenzentren sind Microsoft oder Google. Und selbst bei großen Kund:innen hängt das Geschäftsmodell quasi zur Gänze am KI-Boom. Das zeigen auch Cloud-Anbieter wie CoreWeave. Im ersten Quartal 2026 stammten rund 65 Prozent von dessen Umsatz von nur zwei Kund:innen: Meta und OpenAI. CoreWeave selbst warnt in seinen Börsenunterlagen ausdrücklich vor dieser hohen Kundenkonzentration. 

Das ist ein wichtiger Unterschied zu einem klassischen Immobilienportfolio. Zehn Rechenzentren an zehn verschiedenen Standorten sehen zunächst nach Diversifikation aus. Ein erheblicher Teil ihrer Einnahmen hängt jedoch direkt oder indirekt von denselben wenigen KI-Unternehmen und vom selben Geschäftsmodell ab. Damit ist das wirtschaftliche Risiko viel stärker miteinander verbunden als bei einem diversifizierten Immobilienportfolio.

Das ist wiederum eine Parallele zur Finanzkrise 2008. Die Modelle gingen damals davon aus, dass nicht überall gleichzeitig Kredite ausfallen würden. Genau das ist aber passiert, als die Blase im US-Immobilienmarkt geplatzt ist. Bei KI-Rechenzentren ist die zentrale gemeinsame Variable nicht „Immobilienpreise“, sondern „Nachfrage nach teurer KI-Rechenleistung“.

Ein Rechenzentrum ist kein Wohnhaus

Aber das potenzielle Klumpenrisiko von Wertpapieren auf Basis von KI-Rechenzentren ist nur ein Teil des Problems. Denn das teuerste an KI-Rechenzentren ist nicht die Immobilie, sondern die Server und Chips. Und diese altern wesentlich schneller als Grundstücke oder Gebäude. Technischer Fortschritt und Konkurrenz können das Geschäftsmodell und die Profite auf einmal ganz schnell gefährden. Ein führendes KI-Modell kann innerhalb kurzer Zeit überholt werden. Auch der Vorteil einer bestimmten Chip-Generation ist temporär. 

Ein Kredit über eine Milliarde Dollar kann sehr werthaltig sein, wenn das damit finanzierte Rechenzentrum über Jahre entsprechende Einnahmen erzielt. Wenn diese Einnahmen aber wegbrechen, stellt sich die Frage: Was ist die Immobilie als Sicherheit hinter dem Kredit noch wert? Vor allem weil hochspezialisierte KI-Rechenzentren nicht ohne größere Umbauten einfach für irgendwas anderes verwendet werden können. Während die Kredite also über viele Jahre laufen, verändert sich die Technologie kontinuierlich und rasant. 

Selbst wenn sich die mit KI verknüpften Hoffnungen weitgehend erfüllen, können die Investitionen in Rechenzentren sich also trotzdem als renditeschwach herausstellen. Wenn leistungsfähige Modelle billiger werden, Unternehmen effizientere Chips entwickeln und für dieselbe Rechenleistung immer weniger Hardware notwendig ist, wäre das technologisch ein Fortschritt. Für Betreiber bereits gebauter Rechenzentren - und damit für Investor:innen in deren verbriefte Finanzierungskredite - könnte genau das aber eine schlechte Nachricht sein.

Lockerung von Regulierung

Wir haben also diese systemischen Risiken und die Erfahrung aus der letzten Finanzkrise, dass das Modell der verbrieften Kreditverbindlichkeiten keinen Schutz vor systemischen Risiken bietet. Da stellt sich die Frage, warum die US-Börsenaufsicht SEC diese Wertpapiere weniger riskant einstuft als klassische Immobilienpapiere. 

Die SEC schloss sich nämlich folgender Argumentation der Großkanzlei Latham & Watkins an: Bei KI-Rechenzentren entspricht die Verbriefung eher der Finanzierung eines Unternehmens. Ob das Unternehmen genug Geld abwirft, hängt unter anderem davon ab, wie gut es betrieben wird und ob es weiterhin genügend Nachfrage gibt. Bei einem Kredit für ein Haus hingegen ist von Anfang an klar, wie er über die Jahre zurückgezahlt wird und am Ende ist die Verbindlichkeit weg. 

Verbriefungen von Krediten zum Bau von Rechenzentren sind deshalb laut US-Börsenaufsicht nicht als Asset-Backed Securities im Sinn des US-Börsenrechts zu klassifizieren. Deswegen entfällt die nach der Finanzkrise eingeführte Verpflichtung für Banken, einen Teil des Kreditrisikos solcher Asset-Backed Securities selbst zu behalten. 

Es fällt außerdem die Pflicht weg, detaillierte Informationen über alle Kredite zu veröffentlichen, die in solchen Wertpapieren gebündelt sind. Auch das war eine Lehre aus der letzten Finanzkrise. So soll besser nachvollziehbar sein, wie werthaltig einzelne Wertpapiere tatsächlich sind.

Das Timing ist dabei bemerkenswert: Die US-Börsenaufsicht macht es einfacher, die nach der Finanzkrise 2008 festgelegten Regeln bei Kreditverbriefungen zu umgehen - genau in dem Moment, wo sich gerade ein gigantischer kreditfinanzierter Investitionsboom mit verbrieften Verbindlichkeiten aufbaut.

Droht also eine neue Finanzkrise?

Bedeutet das alles, dass wir auf eine neue Finanzkrise zusteuern? Das kann man nicht so eindeutig sagen, aber die Anzeichen mehren sich. Ein Boom wie der aktuelle KI-Hype erzeugt eine enorme Nachfrage nach Krediten. Die Kredite werden in neue Finanzprodukte verpackt. Ratings und vertraglich zugesicherte Zahlungsströme lassen riskante Zukunftserwartungen sicherer aussehen. Gleichzeitig wandern die Risiken aus einzelnen Unternehmensbilanzen zu immer mehr Investor:innen und verteilen sich über das ganze Finanzsystem.

Solange die zugrunde liegenden Einnahmen wachsen und die Rechenzentren von finanzstarken Konzernen über langfristige Verträge finanziert werden, funktioniert das gut. Wenn die Nachfrage nach solchen Finanzierungen weiterhin zunimmt und irgendwann das Angebot an gut abgesicherten Wertpapieren übersteigt, werden jedoch zunehmend riskantere Kredite verbrieft und verkauft werden. 

Wenn die Banken künftig nicht selbst einen Teil der Risiken tragen müssen und ohne detaillierte Informationspflichten ist es zumindest wahrscheinlicher geworden, dass der Anteil an hochriskanten Wertpapierkonstruktionen zunimmt. 

Die Lockerung der Regeln durch die US-Börsenaufsicht könnte sich so als fatal erweisen. Denn die zentrale Lektion aus der Finanzkrise 2008 war die Erkenntnis, dass eine Verbriefung zwar Risiken verteilen kann. Sie kann sie aber nicht wegzaubern.